10月10日，深交所官網消息顯示，創業板上市委員會定於2020年10月16日召開2020年第33次上市委員會審議會議，屆時將審議無錫線上線下通訊信息技術股份有限公司（以下簡稱：線上線下）的首發申請。
公開資料顯示，線上線下主要從事企業短信服務，也就是為各類快遞物流公司、電子商務等企業提供專業化的短信服務。目前，公司主要客戶包括阿裡巴巴、騰訊、華為、網易、上海尋夢（拼多多）、同程藝龍、京東、上海拉紮斯（餓瞭麼）、上海基分（趣頭條）等眾多知名互聯網公司。
然而，如此多的知名大客戶並沒有給公司帶來太多好處。據招股書披露，2020年1-6月，京東成為公司第一大客戶，然而，其銷售收入對應毛利率卻為為-1.38%。此外，2019年，公司另一個前十大客戶上海尋夢（拼多多）毛利率也為-1.93%。
業內人士指出，公司負毛利率的出現一方面源於行業競爭過於激烈，另一方面也與線上線下過於集中的客戶結構有關，造成公司在談判中處於弱勢地位。這一問題所造成的另一個結果就是線上線下應收賬款餘額持續攀升，並面臨到嚴重的逾期問題。
此外，2017年-2019年以及2020年1-6月（以下簡稱：報告期），線上線下公司毛利率水平持續下滑。2020年上半年，公司毛利率大幅下滑至12.92%，較2017年下滑近9個百分點。
一、客戶結構高度集中 應收賬款逾期嚴重
資料顯示，線上線下位於江蘇無錫，成立於2012年9月。自成立以來，公司就從事企業短信相關業務，也就是我們日常收發快遞、團購外賣所收到的系統短信業務。從客戶結構上看，以京東、拼多多等互聯網企業為主。
報告期內，線上線下前十大客戶占營業收入的比重分別為 78.37%、76.14%、67.75%和 75.07%，公司客戶結構較為集中。其中，騰訊、阿裡巴巴、拼多多、京東等知名公司長期位列公司前十大客戶。
然而，“客大欺店"古訓似乎很有道理，財大氣粗的互聯網電商巨頭不僅沒有給公帶來豐厚的利潤，相反，線上線下卻要為之付出毛利的代價。
招股書披露，2020年1-6月，京東一躍成為公司第一大客戶。然而，其銷售收入對應毛利率卻為為-1.38%。此外，2019年，公司另一個前十大客戶上海尋夢（拼多多）毛利率也為-1.93%，純屬是賠本的買賣。
一般來說，過於依賴大客戶會給公司帶來兩方面的隱憂。一方面，可能會導致公司議價能力不足，進而導致自身業務的毛利率下滑；另一方面，位高權重的大客戶也往往在賬期方面處於強勢地位，造成公司應收賬款不斷惡化。
目前看，這兩種情況都已經在線上線上公司身上有所體現。除瞭京東、拼多多業務頻現負毛利之外，線上線下應收賬款餘額也處於持續攀升之中。招股書顯示，報告期內各期期末，公司應收賬款賬面價值分別為 3,113.11 萬元、8,650.92 萬元、13,571.65 萬元和 20,314.28 萬元，公司的應收賬款賬面價值占營業收入的比例分別為11.28%、18.86%、25.49%和 23.69%（年化），增長趨勢非常明顯。
對此，線上線下曾在招股書中表示：“公司阿裡巴巴、京東、漢海信息（美團）、騰訊等大中型企業資金實力較為雄厚、商業信譽較好”。但事實證明，公司這一表態過於樂觀。
實際上，線上線下目前已經遇到瞭嚴重的應收賬款逾期問題，而從下圖所展示的前十大逾期賬款具體客戶名單（截止到2020年6月30日）來看，京東、拼多多、蘇寧、上海移動、贛州移動等重量級客戶均出現逾期問題。
通過上圖可以看出，僅公司前十大逾期客戶逾期金額已經到達6250.24億元，並給線上線下公司帶來瞭726.45億元的壞賬準備金。對此，線上線下除瞭“積極加強應收賬款的催收力度”外，似乎並沒有什麼好辦法。畢竟，這都是公司惹不起的大客戶。
令人好奇的是，原來京東、拼多多以及中國移動等商業巨頭也喜歡拖欠供應商貨款？此外，線上線上將前十大逾期客戶名單公告天下，是不是也代表著一種特別的線上催收？
二、現金流承壓負債激增 成本高企毛利率下滑
招股書顯示，報告期各期，線上線下營業收入分別為 27,602.30 萬元、45,875.17 萬元、53,234.08 萬元和 42,879.23 萬元，凈利潤分別為 3,853.44萬元、5,518.19 萬元、6,038.42 萬元和 3,463.34 萬元，整體處於穩定的增長趨勢。然而，公司凈利潤的含金量卻受到較多投資者的質疑。
一方面，由於應收賬款的持續攀升，線上線下經營性現金流表現受到較大影響，與同期凈利潤金額存在較大差異。報告期內，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為 765.27 萬元、-4,229.77 萬元、-542.64 萬元和 195.80 萬元，其中 2018 年和 2019 年均為負數。
另一方面，稅收優惠所在公司利潤總額的比重也較高，且處於逐年攀升趨勢。招股書顯示，報告期內，公司享受稅收優惠的金額占公司凈利潤的比例分別為 2.20%、6.34%、16.78%和 19.57%。可以看出，最近一期稅收優惠占比已經接近20%，公司經營成果對稅收優惠的依賴度正在不斷加深。
值得註意的是，公司目前所享受稅收優惠需滿足相應條件及具有期限性，分別將於 2020 年或 2021年到期。因此，如果稅收優惠政策到期後被取消或調整優惠幅度或修改條件後公司不再滿足優惠條件，線上線下業績可能遭受到立竿見影的影響。
沒有現金流支撐的凈利潤顯然真正的利潤，這從公司不斷增加的有息負債上也可見一斑。如下圖所示，盡管公司凈利潤逐年增加，線上線下的短期借款金額卻已在不斷攀升。2017年，公司尚無短期款款，但截止到2020年6月30日這一金額已經達到5507萬元。
毛利率的持續下滑則是另一個較為突出的問題，這也反映出線上線下目前缺少成本轉嫁能力。招股書顯示，報告期內，線上線下主營業務毛利率分別為 21.82%、19.52%、17.63%和 12.92%，下滑趨勢非常明顯。
對於公司應收賬款逾期、毛利率下滑以及客戶集中度過高等問題，線上線上公司未來有沒有好的應對之策？顯然，不少投資者急需知道答案，這也決定著公司未來的投資價值。對此，京達財經也曾發函向公司進行咨詢。截至本文發稿之日，尚未受到顯示線下公司有關部門的回復。